Palavra de Sá

O ERRO DE PREMISSA DAS REGRAS FISCAIS: Gasto público gera renda, não maior taxa de juros

A disputa em torno da dívida pública e da política fiscal no Brasil opõe visões radicalmente distintas sobre o papel do Estado na economia: de um lado, regras rígidas ancoradas na ideia de escassez; de outro, a compreensão de que o gasto público pode expandir a renda, a poupança e a própria base de sustentação da dívida...

Um texto recentemente publicado por André Lara Resende reacendeu o debate sobre dívida pública e política fiscal no Brasil. Partindo de identidades contábeis, por vezes ignoradas por analistas de mercado, o texto abriu espaço no debate público para nos debruçarmos sobre as finanças públicas a partir de um olhar teórico alheio a estes mesmos analistas de mercado.

Neste “novo” olhar, o efeito multiplicador dos gastos públicos atua no sentido de crescer a renda da economia. O crescimento da renda é convertido, portanto, parcialmente em aumento do consumo e parcialmente em aumento da poupança. Esta constatação, apesar de trivial, escapa da análise tradicional a respeito dos gastos públicos.

Não raro, as análises de operadores do mercado financeiro, guiadas pelo “velho olhar” clamam por um conceito pouco esclarecido de “responsabilidade fiscal”. A literatura acadêmica do tema não tem qualquer consenso sobre o que seria uma condução fiscal absolutamente responsável, isto é, há discordâncias sérias sobre a responsabilidade envolvida no equilíbrio orçamentário. Seja como for, em um debate menos rigoroso é comum associar a responsabilidade fiscal com o cumprimento das regras fiscais existentes.

Uma questão que salta aos olhos, então, está no fato de todas as regras fiscais que o Brasil tem (ou teve) estão epistemologicamente amparadas no conceito de “sustentabilidade da dívida”, ligado a este “velho olhar”. Há nuances singelas, mas com algum esforço sintetizador, poderíamos dizer que este conceito envolveria a tendência a estabilizar a dívida pública interna em relação ao PIB.

Neste contexto, surge a figura dos “vigilantes da dívida”, que são agentes de mercado que, ao terem suas expectativas fiscais frustradas, passariam a exigir taxa de juros cada vez maiores sempre que tais expectativas rompessem com a dita “sustentabilidade da dívida”.  Isto decorre de uma previsão a respeito da possibilidade de faltar recursos disponíveis para serem emprestados no mercado financeiro.

A lógica dos analistas é simples: tão menos recursos disponíveis haverá no mercado para ser emprestado, quanto maior for a demanda por tais recursos por parte do governo. Aqui reside o contraste brutal com este olhar crítico que vem ganhando espaço no debate público. O que a visão tradicional desconsidera é que maior volume de renda culminará em maior volume de poupança disponível neste mercado. Isto ocorre, pois, a premissa destes analistas de mercado é de que haverá apenas um nível de PIB na economia: o de pleno emprego, culminando na análise de que o aumento dos gastos deficitários não elevaria a renda (PIB) e tampouco geraria poupança.

A defesa das regras fiscais, então, surge em um contexto analítico no qual o gasto público não é capaz de afetar a capacidade produtiva da economia, sugerindo que responsabilidade fiscal seria equivalente à redução deste gasto. Neste sentido, regras fiscais como a regra de ouro, a meta de resultado primário da união e a banda para crescimento de gastos reais devem ser adotadas para transmitir credibilidade para a política fiscal, garantindo que o setor público não drenará os recursos disponíveis no mercado financeiro para realizar gastos que, dentro deste arcabouço teórico, não teriam impacto relevante sobre o PIB. Tudo isso pressupondo um mundo em que a renda seja sempre compatível com seu potencial máximo de pleno emprego.

Ao olhar para o setor público por uma perspectiva alternativa, no entanto, percebemos que quando os analistas falam em resultado primário, estão misturando a análise pelo lado da receita e dos gastos. O  déficit fiscal no Brasil não ocorreu devido a uma mudança abrupta na trajetória das despesas do governo (linha de tendência das despesas estável), mas por uma tendência de desaceleração da arrecadação no período. Esta desaceleração é oriunda do desaquecimento econômico provocado, justamente, pela desaceleração dos gastos após 2010. Menos gastos causaram menos renda sendo gerada, menos impostos sendo arrecadados.

Neste contexto, as regras fiscais rígidas como as que o Brasil vem adotando desde os anos 2000 não ajudam, pois desconsideram que o gasto público pode gerar mais renda e mais recursos disponíveis no mercado. Ao exigirem o equilíbrio orçamentário, as regras fiscais exigem desaceleração dos gastos que desaquecem a atividade econômica engendrando um efeito cumulativo de queda de atividade e de arrecadação. Enquanto a dificuldade arrecadatória prejudica o numerador (dívida), a queda da atividade enfraquece o denominador (PIB), fazendo a razão Dívida/PIB subir. Isso seria considerado fiscalmente responsável?!

Se analisarmos o período a partir de 2007, quando a linha de tendência de crescimento da receita cruza para baixo da tendência de crescimento dos gastos, podemos decompor a variação da dívida conforme seus fatores. Em 10 dos 18 períodos analisados, a emissões líquidas de títulos públicos foram negativas, isto é, o governo teria ofertado mais recursos no mercado financeiro do que dele retirado, não fosse os gastos com juros. Em todos os períodos o PIB contribuiu para reduzir o tamanho da dívida pública e o pagamento sobre o estoque da dívida líquida do setor público contribuiu para elevar o seu volume. Sendo que na maior parte do período, a participação do pagamento de juros na trajetória da dívida foi mais acentuada do que novas emissões por déficit primário. Isso quer dizer que o pagamento de juros é o principal fator a fazer a dívida crescer e o PIB é principal fator a fazê-la cair.

<><> Decomposição dos fatores de variação da DLSP/PIB

A análise agregada do período aponta para uma dívida líquida do setor público saindo de 49,03% em 2007 para 62,29% do PIB em 2024, representando um aumento de 13,36 p.p. A tabela 1 traz a decomposição dos fatores para o período agregado. Nela, podemos ver que para o período completo, apenas os juros contribuíram para o aumento da dívida com 84,41 p.p. Somando a contribuição positiva dos juros com as emissões líquidas negativas e o PIB crescendo para reduzir a dívida pública, temos o total de 13,36 p.p de crescimento entre 2007 e 2024. Demonstrando que se há algum fator ameaçando a suposta “sustentabilidade da dívida”, não é o resultado primário e menos ainda uma suposta “gastança”.

>>>> Tabela 1 – Decomposição da variação da DLSP/PIB (2007-2024)

Variação da Dívida/PIB       Emissão Líquida       Juros  PIB

+13,36 p.p    – 0,42 p.p     +84,41 p.p.   – 70,63 p.p

Fonte: Ferrari et al. (2025).

A ineficácia das regras fiscais vigentes no Brasil em apontar para uma suposta “sustentabilidade fiscal” fica notória quando seu principal alvo de ajuste recai sobre o resultado primário. Os dados acima sugerem que o resultado primário não foi, nem de perto, o principal motor de crescimento da dívida e, ainda, mesmo quando os déficits primários ocorreram, se deram muito mais por uma queda de arrecadação do que pelo aumento dos gastos públicos. O que as regras fiscais ajudam nestas circunstâncias? Nada.

Pior, ao suporem que o PIB do Brasil tende naturalmente para o pleno emprego, as regras restringem os gastos que fazem crescer o principal componente redutor da dívida. Estudos do MADE/USP e do IPEA tem sugerido um elevado efeito multiplicador dos gastos sociais. Ou seja, para cada real gasto em política social, o consumo destas famílias faz girar a roda da economia e culmina em crescimento do PIB significativamente maior do que o real gasto. Sendo assim, mesmo que a arrecadação não subisse nada, a Dívida/PIB cairia pelo simples fato de o denominador crescer proporcionalmente mais do que o numerador.

O crescimento do PIB, além de reduzir a Dívida/PIB como demonstrado na tabela 1, teria o bônus de gerar novos recursos no mercado financeiro em vez de competir pelos recursos previamente existentes, como supõem os analistas de mercado. Este olhar míope, muito bem observado por André Lara Resende, é o que tem guiado o arcabouço fiscal brasileiro desde os anos 2000.

Esta miopia desconsidera o fato de que o gasto público tem o potencial de crescer a renda, gerar novos recursos disponíveis com maior investimento e poupança. Ao pressupor que o PIB esteja sempre em seu patamar máximo, as regras fiscais vigentes cometem o erro crasso de eleger os gastos públicos como componente para estabilizar a dívida/PIB, como se o corte de gastos fosse sempre sinônimo de responsabilidade fiscal. O erro destas regras não consiste em sua escolha de parâmetros ou de seus patamares, mas um erro de premissa que, além de custar o aumento da Dívida/PIB, tem seus custos representados pela ausência de um plano nacional para desenvolvimento econômico induzido por um planejamento de gasto fiscal de longo prazo. Estipulam a pena de crescimento limite de 2,5% para os gastos, como se tais gastos fossem culpados por um problema inventado por estes analistas baseados em hipóteses questionáveis.

Não obstante, o modelo das regras fiscais brasileiras caiu em desuso internacional desde a crise de 2008. Enquanto as gerações de regras fiscais foram avançando para modelos mais flexíveis, que não almejam o equilíbrio orçamentário no curto prazo e abrem espaço para a atuação fiscal direcionada ao cumprimento de “missões”, o Brasil vem reformando seu arcabouço sistematicamente envolto na primeira geração de regras fiscais. Ao contrário do que dizem os analistas de mercado financeiro, a razão para isso não está em uma suposta idiossincrasia das perspectivas fiscais brasileiras perante seus pares, mas de um consenso prático internacional de que os multiplicadores fiscais costumam ser superiores à unidade, trocando em miúdos: boa parte dos países reconhece que o gasto público gera renda e esta renda gerará poupança sem competir pelos recursos existentes com o setor privado, mas aqui no Brasil seguimos atados à velhos dogmas fiscais baseados em premissas irreais.

¨      Quem paga a dívida pública brasileira e quem ganha com ela. Por Fernando Nogueira da Costa

Sempre quando se fala em dívida pública no Brasil, o debate é apresentado como algo técnico, distante, quase indecifrável. Mas a lógica de sustentação dessa dívida é simples — e profundamente política.

Ela conecta impostos pagos por toda a sociedade a rendimentos financeiros concentrados em poucos grupos. Entender esse mecanismo é essencial para compreender por qual razão o país cresce pouco e concentra tanto.

O ponto de partida é conhecido. O Estado arrecada impostos principalmente sobre consumo e trabalho. Esses tributos pesam mais sobre os mais pobres e a classe média em lugar de incidir sobre grandes patrimônios.

Com essa arrecadação, o governo paga salários, aposentadorias, saúde, educação e políticas públicas básicas. Isso é o chamado gasto primário.

O problema começa quando entram em cena os juros da dívida pública. Mesmo quando o governo arrecada o suficiente para cobrir todas as despesas sociais — o chamado superávit primário — o dinheiro não basta.

Falta para pagar os juros, atrelados à taxa Selic, historicamente elevada no Brasil. Assim, o déficit nominal não nasce do excesso de gasto social, mas sim do custo financeiro da própria dívida.

Como o Estado paga juros se não cabem no orçamento? Emitindo novos títulos da dívida. Com o dinheiro obtido nessa emissão, o Tesouro paga os juros e os títulos em vencimentos. Esse processo se chama rolagem da dívida. Ele não é exceção nem descontrole: é o funcionamento normal da dívida pública brasileira.

Esses títulos são comprados por bancos, fundos de investimento, fundos de pensão, seguradoras e por pessoas físicas, direta ou indiretamente, por meio de fundos e previdência privada. Mesmo quem nunca comprou um título participa desse sistema. Mas a participação é profundamente desigual.

O papel do Banco Central é decisivo. Ao definir juros elevados e garantir liquidez permanente aos títulos públicos, ele transforma a dívida em um investimento quase sem risco, com retorno alto em padrões internacionais. O risco é socializado — afinal, o Estado sempre paga. O rendimento, porém, é privatizado.

Ao longo do tempo, os juros recebidos são reinvestidos. Surgem os juros sobre juros. Forma-se um mecanismo automático de enriquecimento financeiro, desvinculado da produção, do emprego e da inovação. A dívida pública passa a funcionar como uma máquina permanente de multiplicação de riqueza financeira.

Os efeitos distributivos são claros. Os mais pobres pagam impostos indiretos e dependem de serviços públicos pressionados por ajuste fiscal. A classe média vive uma contradição: paga impostos e, às vezes, recebe algum rendimento financeiro, mas perde com crescimento baixo e serviços deteriorados. Já a classe média alta financeirizada, com educação superior e acesso a produtos financeiros, passa a se beneficiar cada vez mais da rolagem da dívida. No topo, as elites financeiras concentram títulos, influenciam a política monetária e acumulam renda via juros elevados.

Essa lógica é diferente da observada em países como os Estados Unidos. Lá, a dívida pública convive com um mercado de ações robusto. Com capitalização, por meio de emissões de novas ações, financia empresas, inovação e expansão produtiva. No Brasil, a dívida sustenta principalmente a acumulação rentista e bloqueia o crescimento econômico.

Por isso, o debate central não deveria ser “como pagar a dívida”, mas “como desmontar esse arranjo”. Ele a transforma em instrumento permanente de concentração de renda. Enquanto essa engrenagem seguir intocada, o país continuará transferindo recursos de quem trabalha e consome para quem vive de juros — e os economistas neoliberais chamando isso de “responsabilidade fiscal”.

 

Fonte: Por Caio Vilella, no Le Monde/Brasil 247