A
miopia do Copom e a obsessão pelo sacrifício da atividade econômica
A
leitura atenta da ata da 282ª reunião do Comitê de Política Monetária (Copom),
realizada em novembro de 2026, revela as profundas contradições analíticas e a
rigidez dogmática que orientam a autoridade monetária brasileira. Ao manter a
taxa Selic inalterada no patamar de 13,75% ao ano sob o argumento de combater
expectativas desancoradas, o Comitê incorre em graves equívocos teóricos e
empíricos. O resultado dessa postura não será apenas um custo desnecessário e
desproporcional imposto à atividade econômica e ao emprego, mas também a
fragilização da própria capacidade de oferta de longo prazo da economia
brasileira.
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A Inconsistência Lógica entre Diagnóstico e Remédio
O
primeiro aspecto evidente no documento é a inconsistência interna entre o
diagnóstico conjuntural e a prescrição monetária. Nos parágrafos dedicados à
conjuntura doméstica, o próprio Copom reconhece que o conjunto dos indicadores
aponta para uma moderação acentuada do Produto Interno Bruto, com perda de
dinamismo no comércio e nos setores mais sensíveis ao crédito, além de
desaceleração na margem do mercado de trabalho. O Comitê chega a admitir que o
crescimento do PIB se projeta abaixo do seu potencial. Contudo, logo em
seguida, afirma categoricamente que a inflação permanece pressionada pela
demanda.
Não há
sustentação analítica para afirmar que a demanda agregada está simultaneamente
desacelerando abaixo do potencial e exercendo pressões ativas sobre o nível
geral de preços.
Essa
contradição aprofunda-se quando o Comitê discrimina os fatores determinantes da
dinâmica recente de preços: a elevação das cotações internacionais do petróleo
em função dos conflitos no Oriente Médio, as quebras de safra agrícola e a
pressão tarifária de energia provocadas pelo fenômeno El Niño, os ajustes
temporários de custos decorrentes do fim da escala de trabalho seis por um e a
depreciação pontual da moeda nacional. Trata-se, em essência, de choques
exógenos de oferta. O próprio Copom assevera a regra fundamental da teoria
monetária segundo a qual o banco central não deve reagir aos efeitos primários
de choques dessa natureza.
Ainda
assim, a autoridade monetária decide manter o torniquete monetário no nível
máximo sob o pretexto de conter efeitos secundários e reancorar as expectativas
de mercado. Ocorre que a própria ata reconhece que a desaceleração da demanda
já mitiga o risco de repasse desses choques aos preços finais. Punir a
sociedade com juros reais escorchantes para combater uma desancoragem provocada
por choques climáticos e geopolíticos não reduz as cotações do barril de
petróleo nem normaliza o regime de chuvas nas regiões produtoras; apenas
derruba a produção e a renda para tentar conter a inflação pelo desemprego e
pela compressão das margens produtivas.
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O Grau Excessivo de Contracionismo à Luz da Paridade Descoberta da Taxa de
Juros
Para
dimensionar o estrangulamento desnecessário imposto à economia brasileira, é
preciso confrontar a atual taxa básica de 13,75% ao ano com a taxa de
equilíbrio ditada pela versão estendida da Paridade Descoberta da Taxa de Juros
(UIP), que estabelece o piso mínimo de remuneração exigido pelos investidores
para carregar ativos em moeda doméstica sem deflagrar fuga de capitais em um
regime de livre mobilidade financeira.
Esse
piso de equilíbrio é composto pela taxa internacional livre de risco acrescida
das compensações para todos os riscos relevantes: risco de default soberano,
risco cambial e volatilidade da moeda, e risco de conversibilidade. A apuração
desses componentes com base nos dados dos mercados financeiro e cambial em
novembro de 2026 evidencia o descompasso da Selic:
• Taxa internacional livre de risco:
Fixada na referência de 4,85% ao ano. Esse valor reflete a média das cotações
recentes, que têm oscilado entre 4,78% e 4,93% ao ano, tendo como fonte
empírica o rendimento dos títulos públicos de cinco anos do Tesouro dos Estados
Unidos (série US 5-Year Constant Maturity Treasury, código DGS5, divulgada pelo
Federal Reserve Bank de St. Louis).
• Prêmio de risco de default soberano:
Mensurado em 1,85% ao ano (185 pontos-base). Essa estimativa apoia-se em três
fontes de dados complementares: o indicador de risco-país EMBI Brasil apurado
pelo J.P. Morgan, que fechou o trimestre recente em torno de 171 pontos-base;
as cotações dos contratos de proteção contra inadimplência soberana de cinco
anos (Credit Default Swap – CDS Brasil 5Y), negociadas no final de outubro de
2026 ao redor de 151,6 pontos-base; e o spread soberano médio para o rating de
crédito da dívida brasileira compilado pela Universidade de Nova York (NYU
Stern, base de dados do professor Aswath Damodaran), cuja faixa situa-se entre
190 e 213 pontos-base.
• Prêmio de risco cambial e volatilidade:
Estimado em 3,25% ao ano. Esse componente abrange duas variáveis econômicas
fundamentais:
o A depreciação nominal esperada em
decorrência da Paridade do Poder de Compra Relativa, calculada pelo diferencial
entre a inflação esperada no Brasil (em torno de 4,0% a 4,5% ao ano, segundo
projeções correntes do mercado) e a inflação nos Estados Unidos (ao redor de
2,0% a 2,5% ao ano, conforme as projeções de longo prazo do Federal Reserve),
apontando para uma tendência secular de depreciação cambial entre 1,50% e 2,00%
ao ano.
o O prêmio de volatilidade e liquidez
decorrente do fato de o Real ser uma moeda periférica e não conversível no
plano global. Esse fator reflete a volatilidade implícita anualizada do Real no
mercado de opções cambiais da B3 e da Chicago Mercantile Exchange (que oscila
historicamente entre 15% e 18% ao ano), exigindo uma compensação adicional de
risco de 1,50% a 1,75% ao ano para proteger portfólios contra paradas
repentinas de fluxo de capitais.
• Prêmio de risco de conversibilidade:
Situado em 0,30% ao ano (entre 25 e 35 pontos-base). Esse componente decorre do
risco regulatório e institucional de imposição de travas cambiais ou restrições
à remessa de divisas, sendo mensurado a partir do diferencial entre a taxa do
cupom cambial onshore (a taxa de juros de depósitos interfinanceiros em dólares
sob custódia local no Brasil, divulgada pela B3) e o custo de captação bancária
e corporativa em dólares offshore nos mercados de Londres e Nova York.
A soma
de todos os custos de oportunidade externos e prêmios de risco exigidos pelos
investidores (4,85% de taxa livre de risco, 1,85% de risco soberano, 3,25% de
prêmio cambial e 0,30% de risco de conversibilidade) resulta em uma taxa
teórica de equilíbrio de 10,25% ao ano.
Com a
taxa Selic mantida em 13,75% ao ano, o Banco Central brasileiro pratica uma
margem desproporcional de 3,50 pontos percentuais (350 pontos-base) acima do
piso requerido pela arbitragem de ativos internacionais. Esse diferencial não
encontra justificativa em fundamentos de risco, resultando em uma taxa real de
juros ex-ante próxima a 9% ao ano que sufoca o investimento produtivo e impõe
uma drenagem bilionária de recursos do orçamento federal para a rolagem dos
títulos públicos indexados.
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O Balanço Tendencioso de Riscos e a Ameaça de Overkilling
A
concentração do Copom no horizonte relevante do segundo trimestre de 2028
decorre de uma visão assimétrica dos riscos macroeconômicos. A projeção oficial
de inflação acumulada para aquele trimestre é de 3,5%, o que representa um
desvio residual de apenas 0,5 ponto percentual em relação ao centro da meta de
3,0%, situando-se perfeitamente dentro do intervalo de tolerância estabelecido
pelo Conselho Monetário Nacional.
A
política monetária opera com defasagens temporais expressivas, cujos impactos
plenos demoram entre quatro e seis trimestres para serem transmitidos ao
sistema de preços. A decisão tomada no encerramento de 2026 terá seu impacto
máximo concentrado justamente em 2027 e no início de 2028. Ao manter os juros
em patamares restritivos em meio a uma desaceleração da economia e a condições
de crédito proibitivas, a probabilidade de um choque deflacionário induzido
pela recessão eleva-se substancialmente.
O
Comitê superdimensiona quatro hipóteses altistas — grande parte delas
redundante diante da perda de tração do consumo —, ao passo que trata os riscos
baixistas de uma recessão global ou de retração doméstica pronunciada como
hipóteses secundárias. Esse balanceamento distorcido amplia a probabilidade de
ocorrência de overkilling: deprimir a atividade econômica em 2027 a ponto de
fazer a inflação convergir em 2028 para patamares inferiores ao próprio centro
da meta. Esse resultado atenta contra o mandamento legal do Banco Central de
zelar pela suavização das flutuações cíclicas e pelo fomento do pleno emprego.
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O Encolhimento da Oferta Agregada e a Falácia da Paridade do Poder de Compra
A
condução da política monetária pelo Copom sustenta-se na premissa da
neutralidade da moeda no longo prazo, desconsiderando que a taxa de juros
condiciona as decisões de investimento em capacidade produtiva.
Ao
estender o custo elevado do crédito corporativo e o alto custo de oportunidade
do capital por trimestres consecutivos, o Banco Central comprime a formação
bruta de capital fixo. O adiamento ou cancelamento de investimentos em
modernização tecnológica e expansão fabril gera efeitos de histerese, reduzindo
a trajetória de crescimento da oferta agregada ao longo do próprio horizonte
relevante da política monetária. Em vez de reequilibrar a economia estimulando
o aumento da capacidade de produção, a autoridade monetária opta por destruir a
demanda, plantando as sementes de futuros gargalos de oferta que tornarão a
inflação mais vulnerável a qualquer retomada subsequente.
Para
completar o quadro de inconsistências metodológicas, a projeção do Copom assume
que a taxa de câmbio nominal evoluirá a partir de R$ 5,20 por dólar mantendo a
Paridade do Poder de Compra (PPC). Essa hipótese é incoerente com o cenário de
valorização internacional de commodities que o próprio Comitê descreve em sua
análise de riscos.
Na
estrutura econômica brasileira, o Real comporta-se historicamente nos mercados
financeiros internacionais como uma moeda associada a commodities (commodity
currency). Ciclos de alta de preços de matérias-primas e energia provocam
termos de troca favoráveis, ampliam o saldo comercial e estimulam fluxos de
capital, gerando uma tendência estrutural à apreciação do câmbio real. Postular
que o câmbio nominal sofrerá depreciação automática para recompor a paridade
inflacionária internacional distorce os mecanismos de transmissão cambial da
economia brasileira. O Banco Central introduz em seus modelos uma pressão
cambial fictícia sobre os preços comercializáveis, gerando projeções de
inflação artificialmente infladas que servem de pretexto para prolongar uma austeridade
monetária injustificada.
A ata
da 282ª reunião do Copom documenta uma gestão monetária condicionada por
premissas teóricas ultrapassadas e imune à dinâmica concreta do setor
produtivo. A persistência em taxas de juros de 13,75% ao ano sacrifica a renda
nacional e o emprego, enfraquecendo as bases materiais do desenvolvimento
econômico brasileiro sob a falsa justificativa do controle inflacionário.
• Endividamento de risco atinge 20,3
milhões de brasileiros e cresce 2,7 milhões em um ano
O
Brasil registrou um aumento de aproximadamente 2,7 milhões de pessoas em
situação de endividamento de risco no período de um ano. Em junho de 2026, o
contingente chegou a 20,3 milhões de brasileiros, o equivalente a 17% dos
devedores do Sistema Financeiro Nacional (SFN).
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Os
números constam do Relatório de Estabilidade Financeira do Banco Central,
divulgado em 27 de outubro, e foram apresentados pelo Instituto Brasileiro de
Economia da Fundação Getulio Vargas (Ibre/FGV), conforme reportagem publicada
pelo UOL nesta quinta-feira (12).
A
evolução do indicador também revela uma deterioração expressiva em um intervalo
mais longo. Em comparação com junho de 2021, o número de brasileiros
classificados nessa condição aumentou 75%, indicando que as dificuldades
financeiras se ampliaram significativamente nos últimos cinco anos.
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Banco Central identifica sinais de fragilidade financeira
A
classificação de endividamento de risco considera critérios específicos
estabelecidos pelo Banco Central. Para integrar esse grupo, o consumidor
precisa apresentar pelo menos dois dos quatro indicadores de vulnerabilidade
financeira utilizados pela autoridade monetária.
Entre
os sinais considerados estão a existência de dívidas com atraso superior a 90
dias e o comprometimento de mais de 50% da renda com o pagamento de obrigações
financeiras. Esses fatores indicam dificuldades para manter os compromissos
financeiros sem comprometer parcela significativa do orçamento.
O
indicador, portanto, não abrange automaticamente todos os consumidores que
possuem empréstimos, financiamentos ou outras dívidas. Ele identifica situações
em que diferentes fatores de fragilidade aparecem simultaneamente, elevando o
risco de inadimplência.
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Número de brasileiros em risco cresce em ritmo acelerado
O
crescimento de 2,7 milhões de pessoas em apenas 12 meses representa uma
expansão de aproximadamente 15,3% em relação ao contingente estimado para junho
de 2025, de cerca de 17,6 milhões de devedores.
A
comparação com 2021 também dimensiona a mudança. Considerando a alta acumulada
de 75% informada pelo Banco Central, aproximadamente 11,6 milhões de
brasileiros estavam nessa condição cinco anos antes. Isso representa um
acréscimo estimado de 8,7 milhões de pessoas até junho de 2026.
Os
dados mostram que o avanço do endividamento de risco não se limita ao
crescimento do número de pessoas com acesso ao crédito. A classificação
considera situações em que o peso das obrigações financeiras e outros
indicadores de vulnerabilidade comprometem a capacidade de pagamento dos
devedores.
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Comprometimento da renda amplia vulnerabilidade
Um dos
critérios destacados pelo Banco Central é a utilização de mais da metade da
renda para quitar dívidas. Nessa situação, o consumidor passa a dispor de uma
parcela menor de seus rendimentos para despesas essenciais, como alimentação,
moradia, transporte e serviços básicos.
Outro
sinal relevante é a manutenção de pagamentos em atraso por mais de três meses.
A combinação desse indicador com outras condições de fragilidade permite
identificar devedores expostos a dificuldades financeiras mais graves.
O
Relatório de Estabilidade Financeira acompanha esses indicadores como parte da
avaliação dos riscos associados às operações de crédito no país. A proporção de
17% registrada em junho de 2026 significa que aproximadamente um em cada seis
devedores do sistema financeiro apresentava características suficientes para
ser enquadrado na categoria de risco.
Fonte:
Por José Luis Oreiro, em Brasil 247
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